Pour ce second point marché de l’année, je vous propose de continuer d’évoquer des grands principes macro-économiques afin d’analyser l’actualité économique
Aussi, il ne vous aura pas échappé, étant donné que les journaux télévisés grand public en font presque la « une », que le cours de l’or atteint des niveaux historique, alors que l’or n’a aucune fonction économique et qu’il est devenu le joujou des spéculateurs.
John Maynard Keynes, probablement l’un des théoriciens les plus influents en économie, n’hésitait pas à qualifier l’or de relique barbare. Avec, en démonstration, l’observation que l’or ne sert à (presque) rien, ne produit rien, et ne génère aucun cash-flow. Certains d’entre vous reconnaitrons volontiers que je partage cette affirmation.
Cependant, il ne m’a pas échappé non plus que l’or, probablement plus encore que tout autre actif, vaut ce que les gens sont prêts à payer pour l’obtenir. Il est utile de rappeler ici que le rôle d’un actif refuge n’est pas de gagner de l’argent, mais de ne pas en perdre.
Pour les partisans de la valeur refuge, l’or n’est pas un placement, mais une assurance tout risque pour son patrimoine. Une assurance qui n’est pas censée vous rapporter des intérêts ou vous distribuer des dividendes.
Je vais revenir sur cette hausse du cours de l’or mais auparavant je souhaite rappeler le principe économique du mercantilisme – ou du protectionnisme – et en conclusion évoquer le dollar et sa chute par rapport aux devises étrangères (EUR/Yen).
Mais à quoi sert une monnaie ?
- C’est permettre l’échange de façon pratique, le troc étant peu commode.
- C’est associer à chaque bien un prix
- C’est conserver dans le temps du pouvoir d’achat, l’expression d’une valeur
La monnaie circule tandis que l’épargne attend : est monétaire ce qui change rapidement de main, est épargne ce qui est immobile.
Le Mercantilisme :
A strictement parler, le mot précis de « mercantilisme » apparaît au XXe siècle avec un ouvrage considérable, rédigé par un économiste suédois ; Eli Heckscher (1879-1952). Son oeuvre caractérise le mercantilisme en lui attribuant trois principes essentiels :
1) La croissance nécessite l’augmentation de la quantité de monnaie.
2)Trois moyens permettent d’accroitre le stock de monnaie qui correspond à l’époque à un stock d’or et d’argent
-S’emparer par la guerre d’un territoire où se trouvent des mines d’or et d’argent (c’est ce qu’a fait l’Espagne en Amérique)
-Des guerres victorieuses contre des Etats qui ont accumulé de l’or et de leur imposer après leur défaite de payer une indemnité
-Plus à l’étranger qu’on ne lui achète : l’excédent commercial ainsi réalisé permet d’accroitre son stock d’or et d’argent (ou encore mieux, empêcher sa population de se fournir à l’étranger en élevant le prix des importations par des droits de douanes élevés…)
3) La nécessité de développer des manufactures – du commerces – dont la production sera orientée vers l’exportation.
Nos protectionnismes modernes, impliqués dans le « redressement productif » et la « réindustrialisation », n’ont guère avancé par rapport à ce schéma. Nous sommes dans l’actualité…
Les contradictions du mercantilisme :
La première contradiction est que si tout le monde cherche à être en excédent commercial, le système se bloque ou dégénère en affrontement.
Le deuxième défaut du mercantilisme est que l’afflux de métaux précieux, et donc de monnaie dans un pays, conduit à une augmentation de la masse monétaire et à l’inflation.
L’inflation conduit donc, in fine, à un amenuisement de l’excédent commercial. Pour le rétablir il faut donc soit baisser les prix à l’export en faisant pression sur les salaires du secteur exportateur, ce qui conduit à des révoltes de la main-d’oeuvre, soit réduire encore les importations par une augmentation des droits de douane, ce qui finit par porter atteinte au bien-être de la population.
Enfin, le dernier défaut est que l’acteur central de l’économie est l’Etat, ce qui a pour conséquence paradoxale que ce système, que l’on prétend au service du commerce, se construit pour et par des fonctionnaires.
On voit donc bien que les principes sont : libre-échangistes, et que les pratiques tendancieusement protectionnistes. Et pourtant, rares sont ceux qui en sont totalement convaincus. En effet, parce qu’il est vécu par certains comme une solution, le protectionnisme est devenu une menace.
Le libre échange est anglais, le protectionnisme allemand et américain, le doute français !
La Guerre des Monnaies :
Le protectionnisme, dans sa version la plus basique, celle d’une augmentation des droits de douane, a été théorisé naguère et utilisé en pratique dans des périodes de changes fixes.
Or, de nos jours, les changes sont flottants. Cela signifie que la baisse d’une devise (le dollar comme actuellement) peut effacer l’impact d’un droit de douane sur le prix facturé au consommateur.
Pour autant, parmi les reproches que l’on fait aux Chinois il y a celui de maintenir un taux de change sous-évalué.
Je ne vais pas rappeler dans ce point marché, l’histoire monétaire avec les systèmes successifs de l’étalon-or – change fixe (moment où l’Angleterre dominait le monde) puis celle des changes fixes et politique monétaire autonome qui substitue au Gold Standard un Gold exchange standard fondé sur la livre et le dollar (abandon de l’Or) accords de Gênes en 1922 et Bretton Woods en 1944, pour enfin en 1976, arriver à l’étalon dollar et changes flottants, autonomie de la politique monétaire et liberté de circulation des capitaux.
C’est au sommet de la Jamaïque, en 1976 donc, que l’or, présent dans les relations économiques, tire sa révérence.
Comme la circulation physique de l’or est compliquée, ce qui sert en pratique au commerce international, ce sont des titres libellés dans la devise du pays dominant, la livre d’abord, le dollar ensuite.
Nous sommes toujours dans ce mécanisme à ce jour, même si, certains, comme Bruno Crastes (H2O), qui pense que le système est à bout de souffle. Selon lui, l’ordre né du pacte entre les États-Unis et l’Arabie Saoudite en 1974 (le fameux système des pétrodollars) s’est fissuré en 2024 avec le refus de Mohamed Ben Salman de renouveler cet accord historique.
D’où le premier dilemme : pour fournir les moyens de paiements nécessaires à l’expansion du commerce international, le pays dominant (les Etats-Unis) doit exporter sa monnaie au travers d’un déficit extérieur. Mais c’est alors que la suspicion à son égard s’installe et que les autres pays lui réclament de l’or, le vidant de sa substance monétaire.
Les Etats-Unis détenaient 66% de l’or mondial en 1946 / 38% en 1961 et 24% en 1971 à la veille de la convertibilité du dollar.
Second dilemme : le refus du déficit extérieur par le pays dominant (Les Etats-Unis). Il garde son or mais dans ce cas le commerce mondial est bridé par le manque de monnaie. Il y a alors 2 solutions :
- Création d’une monnaie mondiale gérée par le FMI
- Abandon par le pays dominant de toute référence pour sa monnaie
En 1971, les Etats-Unis choisissent la seconde solution et exit l’or ! et avec lui, toute contrainte sur l’émission de dollars.
C’est le privilège exorbitant des Etats-Unis qui leur permet de vivre au-dessus de leurs moyens en légitimant leur indiscipline extérieure par les nécessités de la croissance du commerce international.
L’or valeur refuge :
Si l’or est la valeur refuge la plus connue et la plus ancienne, elle est peut-être aussi la plus controversée. De nos jours, l’or reste un instrument de diversification des réserves de change pour de nombreuses banques centrales. Il s’impose comme un marqueur de puissance, de confiance, de robustesse, un gage de stabilité, mais aussi un moyen stratégique pour certains Etats de réduire leur dépendance au dollar américain. Le Fonds Monétaire International (FMI) figure toujours parmi les principaux détenteurs d’or au monde. C’est un gage de stabilité pour le système financier international en plus de permettre une utilisation éventuelle en nantissement de crédits.
Mais l’or a mis en exergue un tout autre phénomène lié à l’accession de Donald Trump au pouvoir aux Etats-Unis : la réticence vis-à-vis du dollar.
Le phénomène a pris de l’ampleur depuis le retour de Donald Trump à la Maison-Blanche. Craint pour sa politique budgétaire et économique mondiale, après notamment l’annonce de ses surtaxes à de nombreux pays, Donald Trump a accentué la dédollarisation depuis l’arrestation du président vénézuélien Nicolás Maduro à Caracas le 3 janvier dernier.
La peur de la dédollarisation :
Principale monnaie de réserve des banques centrales, la monnaie américaine est aujourd’hui remise en cause.
Le chaos actuel vient de la peur structurelle des États-Unis de perdre la demande artificielle de dollars, selon Bruno Crastes. Les BRICS, en structurant des alternatives (systèmes de paiement, banque de développement, financement hors dollar), accélèrent la perte d’influence américaine. En parallèle, des acteurs comme la Chine et l’Inde se tournent vers l’or et le rouble pour leurs échanges, réduisant mécaniquement la demande de bons du Trésor américains.
Mais la dédollarisation, c’est quoi ? Il s’agit d’une volonté de diminuer sa dépendance vis-à-vis du dollar. Une dépendance mondiale depuis l’après-guerre puisque la monnaie américaine est devenue le pilier du système financier international.
Dans le commerce mondial, le dollar reste la monnaie dominante. C’est le cas dans le domaine de l’énergie (pétrole, gaz…), des matières premières et c’est aussi l’unité de compte de référence pour la dette internationale.
Or, grâce à tous ces éléments, les Etats-Unis peuvent, par exemple, financer leurs déficits à faible coût. Ils peuvent également exercer leur influence sur les flux financiers dans le monde. Mais l’enlèvement de Nicolás Maduro a ravivé de nouvelles craintes.
La part du dollar dans les réserves mondiales a chuté et l’intérêt pour l’or a été ravivé très rapidement.
Mais cet attrait pour l’or participe à la dédollarisation. Car si ce mouvement est loin d’être nouveau, il s’accélère depuis quelques mois avec le recours notamment à d’autres devises, comme l’euro ou le yuan (chinois), mais également la signature d’accords en monnaies locales.
Par exemple, au Venezuela, le gouvernement avait déjà décidé il y a quelques années de fixer le prix de son pétrole en euro, en yuan ou en rouble.
Je vous laisse penser que l’Administration américaine a décidé d’aider le Vénézuéla à exploiter son pétrole, grâce aux aides, investissements, et savoir-faire, des majors américaines, et donc de vendre le pétrole uniquement en dollars. Gardons en tête que les Etats-Unis ont besoin de dollars pour financer leur déficit.
Selon les chiffres du FMI, cités par le Comptoir national de l’or, la part du dollar dans les réserves mondiales est passée de 71% en 1999 à moins de 59% en 2023. Et mi-2025, elle serait même tombée à 56,3%. C’est son plus bas niveau depuis 30 ans.
L’or profite largement de cette dédollarisation puisque selon le World Gold Council, les banques centrales ont acheté plus de 1 050 tonnes d’or en 2024, proche du record absolu de 2023. Ces achats proviennent notamment de Chine, de Turquie, d’Inde, d’Egypte ou d’Arabie saoudite.
Avec les différentes sanctions prononcées ces derniers mois ou certaines décisions jugées unilatérales, Donald Trump prend le risque de s’enfermer. Si le dollar reste la monnaie la plus utilisée, sa domination est remise en cause. Et cela semble parti pour durer.
Ce moment marque, selon Bruno Crastes, le véritable basculement vers un monde multipolaire où le dollar n’est plus incontournable dans le commerce de matières premières.
Le risque est clair : « Moins de demande artificielle de dollars, plus d’émissions de dette... l’équation ne tient plus. » Le financement américain devient structurellement plus fragile.
Le dollar est notre monnaie mais c’est votre problème : (John Bowden Connally – secrétaire au Trésor en 1971 sous la présidence de Nixon)
Le scénario le plus probable est que le dollar va être contesté par l’Euro et par le Yuan, sans être toutefois remplacé. Ces deux monnaies vont améliorer leur crédibilité et leur réputation mais elles resteront des substituts imparfaits à la monnaie américaine. La plupart des matières premières négociées sur les marchés internationaux continueront d’être libellées et payées en dollars.
Pourquoi des perspectives si favorables pour la devise américaine ? Car dans la prochaine décennie, le dollar restera le principal actif sans risque des portefeuilles malgré la fragilité budgétaire persistante des Etats-Unis et leurs déficits jumeaux (vu ci-dessus – paradoxe de Triffin).
Le dollar continuera de bénéficier de la domination économique, technologique, culturelle et militaire des Etats-Unis.
Enfin, il continuera d’être la monnaie de dernier recours, même pour les pays comme les BRICS ou les BRICS élargis. Le groupe des BICS+ s’efforcera d’accélérer le processus de dédollarisation, mais avec un succès limité.
Pourquoi cette fluctuation du cours de l’or ?
L’éclat du métal jaune est soumis aux aléas des marchés financiers. Aussi noble soit-il, son cours n’échappe pas à la loi de l’offre et de la demande, ni à la psychologie qui affecte les marchés. Dans l’inconscient collectif, l’or est un actif tangible véhiculant un sentiment de stabilité qui rassure. Dans les faits, la réalité est cependant différente avec des cours de bourse qui font régulièrement le yo-yo et qui provoquent des sueurs froides pour certains investisseurs. Pourquoi ces fluctuations ?
Créature pour le moins capricieuse, le prix de l’or est fonction de nombreux facteurs (masse monétaire, taux d’intérêts réels, évolution du cours du dollar, …). Etant libellé en dollar, le cours de l’or est ainsi affecté par l’évolution du dollar. Avec une corrélation négative, bien que non stable dans le temps, l’or offre une assurance contre le risque de change pour les investisseurs détenant des actifs en dollar.
Symbole de richesse et de prospérité, l’or est aussi un objet de spéculation. Son rôle d’amortisseur vis-à-vis des indices boursiers diffère selon le régime de stress financier. En période de stress modéré, l’or est bien une valeur refuge dont le rendement est négativement corrélé aux rendements boursiers. En revanche, en période de stress extrême, les rendements boursiers et le rendement de l’or sont généralement positivement corrélés, probablement parce que les investisseurs sont alors contraints de liquider une partie de leurs positions sur l’or, actif liquide, pour couvrir les appels de marges et les pertes sur d’autres classes d’actifs.
Avec des soubresauts aussi surprenants que rapides, l’or est un actif volatil et risqué.
Mais l’or présente des attributs particuliers et des caractéristiques intéressantes pour un investisseur : une offre limitée, une demande diversifiée et tout un ensemble de croyances qui s’y rattachent. Des croyances ponctuellement, mais pas systématiquement, avérées (protection contre l’inflation, amortisseur de volatilité, couverture contre l’incertitude).
Du côté de l’offre, l’or reste rare. On estime que si la totalité de la production mondiale depuis le début de l’humanité (un peu plus de 205.000 tonnes du précieux métal jaune) était fondue, on pourrait en faire un cube qui ne dépasserait pas 22 mètres de côté.
Malgré la quête désespérée de nombreux alchimistes, aucune pierre philosophale n’est jamais parvenue à transformer le plomb en or. Un accélérateur de particules ferait l’affaire, mais la simple production de quelques grammes coûterait des milliards en raison des frais de fonctionnement. Bref, l’or reste une denrée rare qui ne subit pas les outrages du temps, est facilement négociable et universellement reconnue. De quoi conserver un attrait important pour beaucoup.
Pour toutes ces raisons et compte tenu de son faible degré de corrélation sur le long terme, détenir de l’or en proportion limitée dans un portefeuille composé d’actions et d’obligations, peut réduire la volatilité et améliorer le ratio de Sharpe du portefeuille (rapport risque-rendement). Mais gardons en tête que l’or n’a pas que des partisans, ni que des avantages. Il ne génère pas de revenu, il est trop peu flexible pour servir de monnaie et il entraîne des coûts de stockage et d’assurance.
Vous comprenez donc pourquoi, nous vous conseillons toujours d’investir en Actions, avec les Etats-Unis comme moteur principal et que nous privilégions toujours les produits structurés.
Julia et moi sommes à votre entière disposition.